SESSION 12：新兴市场影响力——在信息最少的地方，做最重要的投资

2007年M-Pesa：100万英镑启动，撬动肯尼亚83%金融普惠率

2007 年 3 月，肯尼亚推出了一款叫做 M-Pesa 的手机转账服务。

推出时，设计者 Nick Hughes 和 Susie Lonie 的初衷只是让小额信贷借款人能用手机还款。

没人预料到接下来会发生什么。

肯尼亚人开始用 M-Pesa 给在内罗毕工作的儿子汇钱，给在蒙巴萨的父母寄房租，给在乡下的农民朋友打医疗费。两年内，M-Pesa 的用户超过了肯尼亚所有银行账户的总和。

到 2023 年，M-Pesa 每天处理 1600 万笔交易，年交易额超过 3140 亿美元，相当于肯尼亚 GDP 的约 50%。肯尼亚的金融普惠率，从 2006 年的 25% 跃升至 2022 年的 83%——16 年的变化，超过了非洲大陆其他任何国家几十年的努力。

这是人类历史上最快的金融普惠奇迹。

而它的诞生，有一个不为人知的细节：M-Pesa 的启动资金来自英国国际发展部（DFID）的一笔 100 万英镑的开发援助。这笔援助，撬动了整个东非的金融生态。

这就是影响力投资在新兴市场的故事——高风险、高不确定性、可能完全失败，但一旦成功，规模之大、影响之深，是任何发达市场都无法复制的。

非洲农业与发展融资非洲的农业养活了约 6 亿人，占其 GDP 的约 23%，但非洲农业在全球影响力资本中的占比极低。数据缺乏、土地产权不清晰、气候脆弱性高——这些障碍使传统的尽职调查框架根本无法适用。而正是这些障碍，定义了”真正的影响力投资”所需要解决的问题。

一、资本为什么不去最需要的地方？

全球极度贫困人口（每天生活费低于 2.15 美元）约 6.5 亿人，其中 60%+ 在撒哈拉以南非洲。

但进入这些市场的影响力资本，不足全球影响力投资总量的 5%。

新古典经济学告诉我们：资本应该流向回报最高的地方，而贫困国家的资本边际产出更高（因为资本稀缺）。但现实正好相反——资本大量滞留在发达国家，对贫困地区避而远之。

理由不难理解：

信息障碍：一家在纽约的私募基金，无法评估塞内加尔农村借款人的还款能力。没有信用评分，没有财务报表，没有抵押品。风险不可量化，所以拒绝。

汇率风险：以美元计价的投资，如果尼日利亚奈拉贬值，即使项目本身成功，投资者也可能亏损。这不是假设——2023 年 6 月，尼日利亚央行放开汇率管制，奈拉从约 460 奈拉/美元暴跌至 2024 年初的超过 1500 奈拉/美元，贬值幅度超过 70%。一个在 2022 年投入的 100 万美元，以本地货币计算的资产价值几乎腰斩。

政治风险：合同在法庭上不一定能被执行，政权更迭可能改变行业规则，资产可能被国有化。这些都是真实发生过的故事。

基础设施缺失：没有可靠的电力，就无法运营冷链物流；没有网络，就无法验证客户身份；没有土地登记，就无法用土地作抵押。

规模错配：大型 PE 基金的最小投资通常是 1000 万美元以上，但撒哈拉以南非洲的中小企业平均融资需求只有 5 万到 50 万美元。这个中间地带——既不够大到吸引商业贷款，又不够小到走微型金融渠道——就是著名的”Missing Middle（缺失的中间地带）“。

二、缺失的中间地带：5.2 万亿美元的空缺

IFC（国际金融公司）2017 年的研究——迄今最权威的评估之一——估算全球中小企业融资缺口约为 5.2 万亿美元。

其中，仅撒哈拉以南非洲的缺口就约为 3300 亿美元。

“缺失的中间地带”指的是这样一批企业：

太大，无法申请小额信贷（通常上限 1000-5000 美元）
太小，无法满足传统银行的贷款要求（通常下限 100 万美元）
最需要资金的融资规模在 5 万到 50 万美元之间

肯尼亚一家做牛油果出口的小型农产品公司，年营业额 30 万美元，需要 20 万美元的流动资金采购季节性库存——这笔钱对微型金融太大，对商业银行太小，在任何标准融资渠道里都是”看不见的人”。

这个 5.2 万亿的数字，既是问题的规模，也是影响力投资最大的潜在市场。

三、M-Pesa：当一个错误的假设产生了正确的结果

M-Pesa 的诞生带着一点偶然。

Nick Hughes 和 Susie Lonie 最初的假设是：如果能让小额信贷借款人用手机还款，就能降低信贷机构的运营成本，让贷款更便宜地到达农村用户。他们向英国 DFID 申请了 100 万英镑的试验资金，说服 Safaricom 合作，在 2007 年推出了 M-Pesa。

第一个意外发现：用户不只是在还贷款。他们开始用 M-Pesa 储蓄，用 M-Pesa 转账，用 M-Pesa 替代正式银行账户。

第二个意外发现：最热情的用户不是借贷机构，而是在内罗毕工作的年轻人——他们每个月把一部分工资通过 M-Pesa 汇给在西部农村务农的父母。在 M-Pesa 出现之前，这笔钱要么托人带、要么跑一趟，成本和风险都很高。M-Pesa 让这件事变成了 30 秒的操作。

口碑式增长让 M-Pesa 在两年内超过了肯尼亚所有银行账户的总和。

今天的 M-Pesa 早已超出”转账工具”的范畴：

M-Shwari：与 CBA 银行合作，提供手机贷款（平均贷款额约 $30），仅凭 M-Pesa 交易记录评估信用
M-KOPA：利用 M-Pesa 的分期付款基础设施，向农村家庭出售太阳能套件（每天 50 肯先令）
Lipa Na M-Pesa：商家收款二维码，肯尼亚数百万小摊贩、出租车司机都在用

M-Pesa 的 DFID 启动资金，创造的不是一家公司，而是一个生态系统。 这是开发援助撬动私人资本最成功的案例之一。

四、LeapFrog Investments：向”下一个十亿”的生意

2007 年，剑桥政治经济学博士 Andrew Kuper 在约翰内斯堡创立了 LeapFrog Investments，提出一个当时略显激进的命题：

“下一个十亿消费者”——那些月收入 5-20 美元、有付费能力但未被正规金融服务覆盖的人——是一个被严重低估的商业机会。

LeapFrog 的逻辑：这些人已经脱离了极端贫困，有手机，有稳定（虽然不高）的收入，但他们面对疾病、意外、死亡时完全没有保护。给他们提供负担得起的保险和存款产品，是商业机会，也是影响力。

BIMA：将保险带给 35 个国家的 3500 万人

LeapFrog 在 2013 年投资了 BIMA，一家专做移动手机保险的公司。BIMA 的产品极度简化：

月保费： $0.50-$ 2（通过手机运营商账单扣费）
保障内容：意外险 + 基础医疗险
理赔方式：短信申请 + 72 小时内转账到 M-Pesa

到 2020 年，BIMA 在亚非 15 个国家服务了超过 3500 万客户，其中约 70% 是人生中第一次拥有任何保险产品的人。LeapFrog 获得了可观的回报，同时完成了影响力指标。

Goodlife Pharmacy：肯尼亚的平价药店连锁

LeapFrog 投资了肯尼亚的 Goodlife 连锁药店，其定位是为中低收入城市居民提供质量可靠的仿制药，价格远低于城市中心药店。LeapFrog 的资金支持了 Goodlife 从 20 家门店扩张至 70+ 家，覆盖内罗毕、蒙巴萨的非正式居住区（Informal Settlements）。

财务结果：LeapFrog 第二期基金（2015-2021，规模约 4 亿美元）据报道净 IRR 约 12%，接近同期新兴市场股权基金的平均水平。这证明了一点：以可接受的商业回报服务”下一个十亿”，在实操层面是可行的。

五、汇率风险：最难以回避的结构性障碍

LeapFrog 的 12% IRR 是以美元计算的。但它服务的客户，消费的是肯尼亚先令、加纳塞地、尼日利亚奈拉。

如果本地货币大幅贬值，一个项目层面的”成功”，在投资者层面可能变成”亏损”。

尼日利亚 2023 年是最生动的教训：

2023 年 6 月，尼日利亚新任总统廷布（Bola Tinubu）的第一个重大决定是取消奈拉汇率管制。市场立刻反应：奈拉从 460 奈拉/美元跌至 800，再跌至 2024 年初的 1500 以上。

一个在 2022 年底以 1000 万美元投入尼日利亚市场的影响力基金，即使被投公司本地业务运营正常，2024 年将其收益汇回美元时，购买力已损失了约 70%。

行业的应对工具：

工具	机制	成本/局限
当地货币融资	以本地货币借款，不产生汇率错配	需要本地资本市场，成本高
外汇对冲（FX Hedging）	购买远期合约或期权锁定汇率	新兴市场年化对冲成本 8-12%，几乎吃掉全部超额回报
TCX（货币交换基金）	多边机构提供对冲工具，成本低于市场	覆盖货币和规模有限
DFI 货币风险分担	USAID、AfDB 等承担部分汇率损失	催化了商业资本，但也转移了风险成本

没有完美方案。汇率风险是新兴市场影响力投资最根本的障碍之一，而不是一个”可以被工具解决掉”的技术问题。

六、流动性的幻觉：当你想退出的时候

发达市场的 PE 基金，在 5-7 年后通常有三条退出路径：IPO、被战略收购方并购、或者卖给另一只基金。

在非洲和南亚前沿市场，这三条路都更难走。

数字说话：

证券交易所	上市公司数量	日均交易量
NYSE（纽约）	2,400+	$250 亿+
NASDAQ	3,300+	$200 亿+
伦敦证交所	2,000+	$60 亿+
内罗毕证交所（肯尼亚）	~64	$500 万
拉各斯证交所（尼日利亚）	~155	$2,000 万
卡萨布兰卡证交所（摩洛哥）	~77	$3,000 万

内罗毕证交所一天的交易量，不如苹果股票一分钟的成交量。

这意味着：在非洲通过 IPO 退出是几乎不可能的。被战略收购方并购，需要足够大的市场体量吸引跨国公司目光。卖给另一只基金，则需要有足够活跃的二级市场——而这在前沿市场几乎不存在。

“耐心资本”不只是一个理念，它是一个现实约束。 进入前沿市场的影响力资本，必须做好持有 10 年甚至更长时间的准备——因为提前退出的路径根本不存在。

七、替代数据：当传统尽职调查框架失效

撒哈拉以南非洲的很多小企业主，没有银行账户，没有会计记录，没有信用评分，没有抵押物——按照传统标准，他们根本不能借到钱。

但他们手里有手机。而手机里有数据。

Tala 和 Branch：用手机数据放贷

Tala（2012 年成立，洛杉矶）和 Branch（2015 年成立）都是影响力投资支持的移动贷款公司。它们的核心创新：用手机数据替代信用评分。

评估标准包括：通话记录（社交网络的稳定性）、APP 使用习惯（金融 APP 使用频率）、GPS 数据（生活规律性）、设备更换频率（消费能力）。

机器学习模型基于数百万笔已完成的历史贷款，建立了一套”无信用记录人群”的风险评估体系。贷款额度从 $20 到$ 500，利率高于市场（通常年化 30-50%，但远低于非正规放贷人的 200%+）。

到 2023 年，Tala 声称已在肯尼亚、菲律宾、墨西哥等市场向约 900 万人发放了贷款，其中约 60% 的用户在申请前从未有过任何正规信贷记录。

卫星图像和夜间灯光数据：

在没有可靠统计数据的地区，研究人员和 DFI 用卫星捕捉的夜间灯光亮度估算经济活动强度——相关性与 GDP 增速高度吻合。

农业贷款的评估，正越来越多地结合光谱分析（NDVI 指数）来判断作物健康状况和灌溉面积，而不只依赖农民的自述数据。

这些替代数据不是”黑科技”，而是在信息真空中寻找锚点——让原本”看不见”的市场变得可以定价。

八、规模化的两难：影响力会随规模被稀释吗？

M-Pesa 从 2007 年到 2023 年的故事，是规模化影响力投资的最美好版本——规模越大，影响力越强，商业回报越稳健。

但这不是普遍规律。

随着影响力投资规模化，一个结构性问题出现：

规模化意味着标准化。标准化意味着只能投资”可以被标准模板评估”的项目。而最边缘、最需要资本的群体和项目，恰恰是最难标准化的。

LeapFrog 在 2007 年愿意投资肯尼亚小型保险公司，因为它是一只专注于此的小基金，可以做定制化评估。但当影响力 PE 基金规模增长到 40 亿美元以上时，投资团队自然倾向于追求更大的、回报更可预期的项目——因为交易成本是固定的，大交易效率更高。

这是影响力投资行业还在进行中的核心辩论：规模增长是扩大了影响力的覆盖范围，还是逐渐将这个领域变成了”发达市场影响力投资”的另一种形式？

没有简单答案。但诚实地提出这个问题，是判断一只影响力基金是否真正理解其使命的方法。

为什么重要

M-Pesa 的 DFID 初始投入是 100 万英镑。16 年后，它产生了价值超过 3000 亿美元年交易量的生态系统，将肯尼亚的金融普惠率提高了近 60 个百分点。

没有一项政策、没有一家机构、没有一个规划，能单独实现这件事。是一小笔开发资金，一个对的使命，加上对市场逻辑的尊重，在正确的时间触发了正确的连锁反应。

这是新兴市场影响力投资最好的隐喻：高度不确定，低可预测性，但当它起作用时，它改变历史。

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